邓海清：房地产市场泡沫有限 中国房价尚远暂未见顶

　　在“有效控制特大城市新增建设用地规模”政策没有改变之前，一线城市的房价扭曲将长期存在，房地产调控只能导致短期价格波动，而无法从根本上改变一线城市房价的长期上涨趋势。

　　对于中国房地产问题，主要有两种分析方法：一种是从宏观角度，另一种是从估值角度。从宏观角度来分析，市场主流的分析框架是“人口流动+货币现象”，其本质是认为房地产价格由需求决定，而需求分为两部分：刚性需求和投资需求。其中，“人口流动”对应“刚性需求”，“货币现象”对应“投资需求”或者反映价格泡沫程度。

　　其中，“人口流动”又包括两部分，一部分是“老龄化”，一部分是“城镇化”，这两部分共同决定了城市人口的变化，市场默认城市人口的变化可以代表房地产的需求变化。

　　目前有观点认为，中国进入老龄化时期，城镇化接近尾声，货币超发、加槓桿是房价上涨的主要原因。随着新一轮房地产调控政策出台，中国房价将出现“歷史大顶”。对于上述观点，我们持否定态度：不能简单地认为高房价就是“房地产价格泡沫”。中国一线城市的高房价本质上是“产业集聚、资源集聚导致的特大城市化倾向”(决定需求)与“严控特大城市规模”(决定供给)之间的矛盾。下面重点分析其中的误区。

　　老龄化无碍房价涨

　　在宏观层面，“老龄化”一直是论证中国房地产市场“歷史大顶”的重要依据。很多观点认为，“老龄化”导致适龄购房人口佔比下降，进而导致房地产需求下降，进而导致房地价格下跌。上述观点的主要证据是日本，日本70年代之后人口老龄化加速，最终导致了日本80年代的房地产泡沫破裂，同时日本房价近二十多年一蹶不振。

　　上述理论和证据是不是看起来合理、很充分?但事实并非如此。从全球数据来看，“老龄化”与房地产价格基本没有关系，日本更可能是一个特例。

　　先看美国，老龄化完全无法阻挡房价上涨。美国1990年之后老龄化明显加剧，适龄购房人口佔比持续下降，但美国房价上涨并未停止，甚至出现加速趋势。即使次贷危机房价阶段性下跌，目前房价也已经涨回危机前的水平。再看英国，1990年之后老龄化加速，2000年之后适龄购房人口佔比下降，英国房价却一路上涨。同样经歷次贷危机阶段性大跌之后，目前房价已经涨回危机之前的水平。

　　从上述例子可以看出，“老龄化”决不能与“房价下跌”画等号。如果简单地看图说话，我们能得到的结论反而是：美国、英国房价均呈现长期上涨趋势，无论老龄化与否，甚至无论经济危机与否。

　　城镇化比率增速慢

　　城镇化率接近尾声也一直是看空中国房地产的重要理由。但真实情况是，从国际经验来看，完全得不出“中国城镇化接近尾声”的结论。

　　目前中国户籍城镇化率不足40%，显然距离城镇化结束还有相当远的距离。不过，户籍城镇化率对中国的城镇化程度存在明显低估，特别是对于三四线城市而言。由于户籍制度的原因，很多农民已经在三四线城市购房，但不愿放弃农村户口，因为农村户口相对三四线城市户口更有价值。

　　如果不看户籍城镇化率，而是看常住人口的城镇化率，中国2015年城镇化率也仅为56%，远低于发达国家，也低于部分发展中国家。相比之下，美国城镇化率80%，日本城镇化率93%，德国城镇化率75%，法国城镇化率80%，英国城镇化率82%，韩国城镇化率82%。即使看发展中国家，俄罗斯城镇化率75%，巴西城镇化率86%，南非城镇化率64%，中国城镇化水平在发展中国家中依然算低的。